杰华特拟斥资3亿元收购亏损企业 业绩约定未设惩罚条件 双重估值模式引关注具体怎么回事

　　出品：新浪财经上市公司研究院

　　作者：光心

　　继寻求港股上市之后，又拟3亿元加码半导体并购，以解决上市后所面临的经营困境。

　　杰华特作为以虚拟IDM为主要经营模式的模拟集成电路设计企业，早年营收曾持续高增，并于2021年实现扭亏为盈，而2022年上市之后却增收不增利，之后两年更是遭遇半导体全行业需求疲软困境，陷入亏损，两年合计亏损11亿元。

　　2025年2月，杰华特发布公告，宣布授权管理层启动H股上市的相关筹备工作，以上具体情况可详见此前发布的文章。

　　2025年5月20日晚，杰华特又发布公告称，杰华特及其全资子公司杰瓦特拟以合计3.1874亿元直接和间接收购南京天易合芯电子有限公司（以下简称“天易合芯”、“标的公司”）合计40.89%的股权。

　　天易合芯的主营产品为信号链芯片，杰华特希望通过与标的公司在产品端和渠道端的协同效应，优化信号链业务的表现，并加速其他业务在新客户资源中的渗透。而2024年杰华特信号链芯片业务营收占比还不足2%，毛利率也仅为-1.66%，其规模放量和盈利改善或许还有很长的路要走。

　　此外，此次并购设有双重估值的特殊条款，业绩约定也未设置惩罚条件，其背后利害请投资者们审慎看待。

　　双重估值模式引发市场关注 标的公司管理层接受更低估值

　　此次杰华特收购天易合芯采用了比较特殊的条款，即直接并购与间接并购并存、两部分股权估值不同的模式。

　　据公告披露，母公司杰华特以3.17亿元受让10家机构股东持有的29.74%的股权，交易对手包括鼎晖投资、等，这一部分股权对应的综合估值约为10.66亿元。

　　而子公司杰瓦特以164.94万元间接收购管理层持股平台太芯易格、同舟合芯所持有的剩余11.15%股权，这一部分股权对应的综合估值约7.78亿元。

　　其中，10家外部机构股东的转让股权是按照“投资本金+单利”的方式进行定价，其本质相当于“明股实债”，以确保投资机构在公司尚未盈利且未上市的情况下也能获得符合预期的固定回报。

　　而管理层持股平台持有的股权则以3.88倍的市销率（PS）进行估值，处于半导体行业的合理区间范围内。

　　据悉，天易合芯的主营产品属于信号链芯片，其所属的模拟芯片领域的竞争在日益加剧，国际与本土厂商的价格战或许会对企业产品盈利能力造成压力。在这种情形下，天易合芯又尚未盈利。或许是对天易合芯的中长期增长潜力持有保守态度，战投资本选择以这种类似“保本退出”的方式落袋为安，而半导体资产运作经验更足、更有可能以产业协同方式激发业绩的杰华特选择接手。

　　与此同时，天易合芯管理层作为内部人士接受了较低的估值，有行业研究人员表示，该举动或是为了换取杰华特的资源支持，并保留未来业绩达标后获得更高回报的可能性。

　　标的公司2024年仍在亏损 业绩承诺相对宽松

　　此次收购的标的天易合芯成立于2014年，是一家专注于高性能传感器芯片和模拟芯片设计、研发和销售的半导体公司。公司的主要产品为光学健康检测芯片、高精度电容传感芯片和各类光学传感芯片，属于信号链芯片范畴，广泛应用于智能穿戴、手机平板等消费类产品。

　　从业绩上看，天易合芯2024年实现营收2.00亿元，扣非净利润-4376.53万元。2025年一季度，天易合芯扭亏为盈，实现营收5004.17万元，扣非净利润76.10万元。但与此同时，其资产负债率也从2024年底的22.95%快速提升2025年一季度末的30%，该业绩表现或许不算优秀。

　　而杰华特2024年有98.05%的营收来自于电源管理芯片，信号链芯片的业务规模还相对较小，其盈利水平也并不出众，2024年毛利率为-1.66%。

　　杰华特希望通过此次收购改善各业务条线的表现，其在公告中称收购天易合芯将对公司产生如下影响：第一，天易合芯产品线与杰华特产品线高度互补，能够扩大杰华特信号链品类的产品布局；第二，杰华特可以借助天易合芯的手机客户渠道，将其他电源管理等产品导入手机客户，进一步提升市场竞争力和市场份额；第三，在供应链方面，由于天易合芯与杰华特的晶圆代工厂高度重合，这一重叠性可带来显著的规模效应和成本优化，进一步提升产品竞争力。

　　值得注意的是，虽然此次并购标的或可以优化杰华特信号链芯片业务的发展前景，但对于当下经营略显困顿、现金不算充裕的杰华特来说，其代价也并不算小。

　　2025年一季度，杰华特营收和归母净利润均迎来改善，其营收同比增长60.42%，归母净利润亏损也大幅收窄。然而，其现金状况仍不乐观，一季度期末账上货币资金为10.14亿元，较去年年末下降1.8亿元，而同期杰华特短期借款及一年内到期的非流动负债总计5.16亿元，支付3.19亿元的收购对价后，其资金或将紧平衡。

　　或许是因为考虑到此，杰华特选择分两期向投资人股东支付前述股权转让对价，第一期支付20%股权转让对价，第二期支付剩余80%股权转让对价，但并未公布具体的支付日期。

　　此外，此次并购还设有业绩承诺。据公告内容，创始团队和实控人作为目标公司的创始团队成员、经营团队与公司约定，尽力达成目标公司2026年、2027年每年的营业收入增长率不低于20%的业绩目标。

　　值得注意的是，该业绩约定不设置惩罚条件，仅作为未来收购团队剩余股权的前提条件，即实现以上业绩约定后，公司未来有权对团队剩余股权开展持续收购。

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